Fed-Nominierung: Besonnene Geldpolitik mit Kevin Warsh?

Präsident Trump hat Kevin Warsh als nächsten Vorsitzenden des Board of Governors der US-Notenbank nominiert. Es ist davon auszugehen, dass Warsh vom Senat bestätigt und an der Fed-Spitze effektiv und überlegt agieren wird. Dabei bringt er spannende Ideen mit, die Arbeit der Fed zu verändern, idealerweise zum Besseren. Grund für Zuversicht liefert ausserdem der Umstand, dass neben den Märkten auch der Kongress überwiegend für eine unabhängige Fed plädiert.

Seine Karriere begann der bekannte und erfahrene Harvard-Absolvent (Jura) an der Wall Street, bevor er dem National Economic Council unter Präsident George W. Bush beitrat. Als Fed-Gouverneur machte er sich bereits von 2006 bis 2011 einen Namen. Insbesondere während der Finanzkrise vermittelte er zwischen der Fed und Führungskräften der Finanzmärkte, nicht ohne Anerkennung dafür zu erhalten. Seit 2011 ist er als Gastwissenschaftler an der Hoover Institution aktiv und berät ausserdem Star-Investor Stan Druckenmiller.

Die Fed-Bilanz im Visier

Ob mündlich oder schriftlich - in den letzten 15 Jahren hat Warsh die Geldpolitik der Fed nicht unkommentiert gelassen. Im Zentrum seiner Kritik stehen sowohl die Grösse und Zusammensetzung der Fed-Bilanz als auch die Rolle der Forward Guidance. Diese langfristigen Prognosen seien viel zu umfangreich und senden verwirrende Signale über die künftige Geldpolitik. Er bemängelt asserdem, dass die Fed grundsätzlich ihre Politik und Kommunikation individuell von Sitzung zu Sitzung gestaltet, anstatt sie an regelgebundene Leitplanken zu koppeln.

Mit einem Lösungsvorschlag für das Bilanzproblem meldete sich Warsh erst vor kurzem zu Wort. Ein Abkommen zwischen der Fed und dem Finanzministerium soll im Laufe der Zeit für eine koordinierte Zusammenarbeit beider Organe bei der Bilanzverkleinerung sorgen, möglicherweise auch mit Beteiligung der Hypothekenbanken Fannie Mae und Freddie Mac. Bemerkenswert ist das deshalb, weil die Fed im Rahmen ihrer Reservenverwaltung derzeit ihre Bilanz durch Staatsanleihekäufe wieder ausweitet - nachdem sie ihr Quantitative-Tightening-Programm (QT) im Dezember 2025 eigentlich beendet hatte. Unter Warsh könnte sich die Bilanzstruktur ausserdem wieder in Richtung kürzerer Laufzeiten bewegen, so wie es vor der Finanzkrise üblich war.

Kommunikation macht den Unterschied Kommen wir zur Zinspolitik: Hier hat Warsh der Fed zuletzt unterstellt, zu «rückwärtsgerichtet» zu agieren und die Zinsen zu langsam zu senken. Er würde daher höchstwahrscheinlich mindestens die zwei 25-Basispunkt-Senkungen für 2026 durchsetzen wollen, die in den Fed-Projektionen vom Dezember 2025 (dem sogenannten «Dot Plot») vermerkt waren. Diese bereits weitgehend eingepreisten Schritte würden den Leitzins auf eine Spanne von 3 - 3,25 Prozent senken.

Das Federal Open Market Committee (FOMC, bestehend aus den Gouverneuren der Fed und den regionalen Vorsitzenden), das Warsh übernehmen wird, ist jedoch gespalten, wann, wie stark und wie oft die Zinsen weiter gesenkt werden sollen. Wir bei PIMCO - ebenso wie die Fed - glauben, dass Warsh sich mindestens sieben der zwölf FOMC-Stimmen sichern kann, die er für die beiden geplanten Zinssenkungen braucht. Möglicherweise sogar für eine dritte Senkung, die den Leitzins auf 2,75 -3 Prozent drücken würde. Dieses Niveau entspricht übrigens dem Median der FOMC-Schätzungen zum neutralen Zinssatz.

Über diese zwei oder drei Zinsschritte hinaus dürfte Warsh allerdings vorsichtiger agieren, aber das hängt nicht zuletzt auch vom Inflationsausblick ab. Er versteht, dass sich die langfristigen Anleihe- und Hypothekenrenditen nicht nur aus dem Fed-Leitzins speisen, sondern auch die erwartete Inflation einbeziehen. Und mit einem deutlichen Anstieg solcher Inflationsindikatoren über das derzeitige Niveau könnte er zögern, auf weitere Senkungen zu setzen. Die aktuellen langfristigen Inflationserwartungen bleiben aber mit dem Zwei Prozent Ziel der Fed vereinbar.

Der vielleicht deutlichste Unterschied zwischen einer Fed unter Warsh und seinen Vorgängern Jerome Powell, Janet Yellen und Ben Bernanke dürfte in der Kommunikation liegen. Warsh setzt wohl deutlich weniger auf umfangreiche Prognosen über die künftige Zinspolitik, erst recht nicht in «normalen» Zeiten wie heute, wo die Zinsen nicht am Nullniveau festkleben. Und er kann auf Präzedenzfälle verweisen: Paul Volcker führte acht Jahre, Alan Greenspan 17 Jahre lang eine Fed, die Preisstabilität lieferte und gleichzeitig starkes Wachstum unterstützte - und zwar ohne die heute übliche Forward Guidance über die zukünftige Zinsentwicklung.

Allerdings haben sich Finanzmärkte und Beobachter seitdem sehr an die Offenheit der Fed gewöhnt - Kritiker könnten gar von Suchtverhalten sprechen. Der Übergang zu einem neuen Kommunikationsregime könnte daher holprig verlaufen.

Von Richard Clarida, Global Economic Advisor bei PIMCO