Studie: Bitcoin-Daten fehlerhaft – sind Bewertungen verzerrt?

• BIS-Forscher hinterfragen gängige Onchain-Kennzahlen bei Bitcoin
• Wechselgeld-Effekte und verlorene Coins verzerren gängige Berechnungen
• Auch Ethereum und Tron zeigen laut Studie ähnliche Messprobleme

Eine Studie der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich stellt gängige Bitcoin-Kennzahlen infrage. Je nach Berechnungsmethode weichen Schätzungen zum Onchain-Transfervolumen und zur Marktkapitalisierung teils erheblich voneinander ab. Nun fordern die Forscher präzisere Messansätze für Kryptoassets.

BIS deckt Messfehler bei Bitcoin auf

Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich veröffentlichte vergangene Woche das Working Paper Nr. 1377 mit dem Titel "Hidden by complexity? Measuring stablecoin, crypto and decentralised finance ecosystems". Die Autoren Timothy Aerts, Ronald Heijmans, Jan Paulick und Violeta Vuletic werteten dafür Blockchain-Daten von Bitcoin, Ethereum und Tron über die Analyseplattform Mercurius aus, die von der niederländischen Zentralbank gemeinsam mit dem BIS Innovation Hub und der Deutschen Bundesbank entwickelt wurde und rund 100 Milliarden Datensätze umfasst. Für die Bitcoin-Analyse flossen Daten aus den Jahren 2009 bis 2026 ein, rund 1,3 Milliarden Transaktionen und 3,6 Milliarden Transaktions-Outputs.

Das zentrale Ergebnis der Untersuchung: Je nach Berechnungsmethode können Schätzungen des Bitcoin-Onchain-Transfervolumens um bis zu das Sechsfache voneinander abweichen, wie aus der Studie hervorgeht. Ursache ist die UTXO-Struktur von Bitcoin: Wer Bitcoin ausgibt, überträgt häufig nicht den vollständigen Betrag eines zuvor erhaltenen Outputs, der Rest fliesst als Wechselgeld an den Absender zurück. Je nach Berechnungsmethode kann dieser Rückfluss dennoch als zusätzlicher Output in das Transfervolumen einfliessen, obwohl kein Geld an eine andere Partei übertragen wurde.

Wechselgeld und Lost Coins verzerren Marktkapitalisierung

Auch bei der Marktkapitalisierung zeigen sich laut der Studie erhebliche Unterschiede. Die konventionelle Berechnung lag zeitweise bis zu viermal höher als die sogenannte "Realized Capitalization", bei der jeder Bitcoin mit dem Kurs bewertet wird, zu dem er bei seiner letzten Bewegung bewertet wird. Zusätzlich verzerren nach Einschätzung der Forscher sogenannte "Lost Coins" das Bild: Rund 1,8 Millionen Bitcoin wurden seit mehr als 15 Jahren nicht bewegt, allein über eine Million davon werden dem Bitcoin-Erfinder Satoshi Nakamoto zugeschrieben. Die Autoren werten sie als wahrscheinlich verloren und zeigen, wie stark die Marktkapitalisierung sinkt, wenn man sie herausrechnet.

Die BIS-Forscher bezeichnen Onchain-Indikatoren generell als unpräzise. Kennzahlen wie Transaktionsvolumen, Marktkapitalisierung und Total Value Locked vermittelten häufig einen Grad an Genauigkeit, den die zugrunde liegenden Daten nicht hergäben, heisst es in dem Papier. Die Indikatoren seien unpräzise Näherungswerte und nicht als direkte Messgrössen wirtschaftlicher Aktivität zu verstehen.

Auch Ethereum und Tron betroffen

Ergänzend zu den Bitcoin-Ergebnissen weisen die Autoren darauf hin, dass vergleichbare Messprobleme auch bei Ethereum und Tron auftreten. Bei Ethereum erschwert vor allem die grosse Zahl unterschiedlicher "Smart Contracts" die Auswertung: Von rund 67,5 Millionen untersuchten aktiven "Smart Contracts" konnten die Forscher etwa 54 Millionen anhand der in der Studie verwendeten Kategorien nicht klassifizieren. Auch Stablecoin-Daten lassen sich laut der Untersuchung nicht ohne Weiteres über verschiedene Blockchains hinweg vergleichen.

So war USDT auf Ethereum stärker mit DeFi-Aktivitäten verbunden, auf Tron dagegen eher mit zahlungsähnlichen Anwendungen und der Nutzung als Wertspeicher. Im Jahr 2022 lagen mehr als 20 Prozent der USDT auf Ethereum in Smart Contracts, bei Tron waren es rund ein Prozent. Die Autoren übertragen ihre Kritik auch auf DeFi-Ökosysteme, für die sie datenbegrenzte Messansätze mit expliziten Annahmen und technischer Klassifikation vorschlagen. Statt einzelner Punktwerte empfehlen die Autoren daher Bandbreiten mit offengelegten Annahmen sowie eine technische Klassifikation von Smart Contracts und Transaktionen.

Was die Studie für Krypto-Anleger bedeutet

Für Anleger heisst das vor allem: Onchain-Kennzahlen sind Orientierungshilfen, keine exakten Messwerte. Wer Kennzahlen wie das Transfervolumen oder das Verhältnis von Marktkapitalisierung zu Realized Cap (MVRV) für Kauf- oder Verkaufsentscheidungen nutzt, sollte wissen, dass die Werte stark von der Berechnungsmethode des jeweiligen Datenanbieters abhängen. Sinnvoller als einzelne Zahlen ist der Blick auf Trends und der Vergleich mehrerer Quellen. Auch bei der Marktkapitalisierung lohnt ein zweiter Blick: Rechnet man wahrscheinlich verlorene Coins heraus, ist das tatsächlich verfügbare Bitcoin-Angebot kleiner, als die Standardberechnung nahelegt. Eine verlässliche Grundlage für Kursprognosen liefern Onchain-Daten damit nur in Kombination mit anderen Faktoren.

Benedict Kurschat, Redaktion finanzen.ch

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