Duncan Lamont
Head of Research and Analytics

Anleger, die mutig genug waren, während des Abverkaufs an den Märkten Ende 2018 nicht zu verkaufen, wurden in den ersten Monaten des Jahres 2019 reich belohnt.

Von den fünf Märkten, die wir regelmässig analysieren, legte selbst das Schlusslicht Japan in diesem Jahr bislang nahezu 8 % zu (Stand: 12. April).

Grossbritannien entwickelte sich mit einem Gewinn von 13,9 % am besten - ganz im Gegensatz zu den 13,7 %, die das Land im vierten Quartal 2018 eingebüsst hatte. Dies erinnert allerdings auch daran, dass aufgrund der Kumulierung ein Gewinn nicht ausreicht, um einen Verlust des gleichen Ausmasses auszugleichen: Die Rendite in diesem Sechsmonatszeitraum betrug -1,7 % Grossbritannien, Europa und die Schwellenländer legten in diesem Jahr knapp 10 % zu.

Bewertungen sind einer der wichtigsten Indikatoren für langfristige Renditen. Wer kauft, wenn die Märkte günstig sind, hat gute Aussichten. Wenn Sie bei hohen Bewertungen kaufen, machen Sie zwar nicht zwingend Verluste - die Dinge müssen aber besonders gut laufen, damit Sie Gewinne verbuchen können.

Wir wiesen in unserem Kommentar vom Januar darauf hin, dass eine Kombination aus solidem Gewinnwachstum und fallenden Märkten die Bewertungen der Aktienmärkte weltweit auf das niedrigste Niveau der vergangenen Jahre gedrückt hatte. Zwar waren die kurzfristigen Risiken erhöht, doch die langfristigen Aussichten hatten sich deutlich verbessert.

Obwohl die Bewertungen in der Regel wenig über die kurzfristige Wertentwicklung aussagen, haben sich die Märkte zweifellos von ihrem Tiefstand erholt. Die solide Wertentwicklung zu Beginn des Jahres 2019 bedeutet jedoch, dass die mittel- bis langfristig erwarteten Renditen innerhalb von nur knapp drei Monaten erwirtschaftet wurden.

Dadurch bleibt weniger übrig für die Zukunft und die Bewertungsaussichten sehen jetzt etwas trüber aus. Einfache Modelle zu den erwarteten Renditen, die entweder an Dividendenrenditen oder Gewinnrenditen gekoppelt sind, deuten darauf hin, dass die langfristig erwarteten Renditen an allen Märkten um 0,3 % bis 0,4 % niedriger liegen als zu Jahresbeginn.

Diese trüberen Aussichten spiegeln sich in unserer Bewertungstabelle wider, die im Gegensatz zum Januar etwas mehr Rot erhält. Ein genauerer Blick auf die Zahlen zeigt jedoch, dass eine differenziertere Sichtweise gefragt ist.

Für Märkte ausserhalb der USA liegen diese teuren Bewertungskennzahlen recht nahe am historischen Durchschnitt. Ausnahme ist das zyklisch bereinigte Shiller-KGV (CAPE). Dies ist zwar eine Warnung, aber nichts, was langfristig orientierten Anlegern schlaflose Nächte bereiten sollte.

Enttäuschende Wertentwicklungen sind natürlich möglich (zum Beispiel im Fall von erneuten Zinserhöhungen in den USA), die Bewertungen dürften jedoch nicht die Ursache des Problems sein. Die USA befinden sich weiterhin in einer schwierigen Lage. Gegen das Land zu wetten, ist jedoch schon seit Jahren keine gute Idee. Anleger wären gut beraten, ein ausgewogenes Engagement in weltweiten Aktienmärkten beizubehalten.

Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Hinweis für die Wertentwicklung in der Zukunft und lässt sich möglicherweise nicht wiederholen.

Fünf Bewertungskennzahlen für die globalen Aktienmärkte

Die Werte sind gerundet dargestellt. Sind sie dunkelrot hinterlegt, sind sie um mindestens 10 % teurer als ihr 15-jähriger Durchschnitt (Median); sind sie dunkelgrün hinterlegt, sind sie mindestens 10 % günstiger. Bei anderen Nuancen ist die Differenz geringer. Quelle: Schroders, Thomson Reuters Datastream, MSCI, Robert Shiller. Die Daten beziehen sich auf die 15 Jahre bis zum 12. April 2019.

Aktienmärkte: Das Für und Wider spezifischer Bewertungskennzahlen

Bei der Beurteilung von Aktienbewertungen können sich Anleger vieler verschiedener Kennzahlen bedienen. Jede davon erzählt eine andere Geschichte. Da sie alle ihre Vor- und Nachteile haben, ist ein umfassender Ansatz, der die oftmals widersprüchlichen Botschaften berücksichtigt, besonders erfolgversprechend.

Geschätztes KGV

Eine häufig verwendete Kennzahl ist das geschätzte Kurs-Gewinn-Verhältnis bzw. KGV. Hierbei dividieren wir den Wert oder Kurs des Aktienmarktes durch den Gewinn je Aktie von allen Unternehmen für die nächsten zwölf Monate. Ein niedriges KGV steht für ein höheres Wertpotenzial.

Ein offensichtlicher Nachteil dieses Indikators ist, dass er auf Prognosen beruht - niemand weiss, welchen Gewinn Unternehmen künftig erzielen werden. Analysten nehmen Gewinnschätzungen vor, irren sich allerdings häufig. Wenn sie die Gewinne deutlich überschätzen, sehen die Aktien günstiger aus, als sie tatsächlich sind.

Historisches KGV

Hierbei handelt es sich um eine Kennzahl, die möglicherweise noch häufiger verwendet wird. Sie funktioniert ähnlich wie das geschätzte KGV, bezieht sich jedoch auf die Gewinne der vergangenen zwölf Monate. Im Gegensatz zum geschätzten KGV werden also keine Prognosen vorgenommen. Dennoch kann auch die Entwicklung der vergangenen zwölf Monate irreführend sein.

Shiller-KGV

Das zyklisch angepasste KGV ist ein weiterer Schlüsselindikator, den die Marktbeobachter aufmerksam verfolgen - insbesondere in den vergangenen Jahren. Er ist gemeinhin als CAPE oder eben Shiller-KGV bekannt - benannt nach Professor Robert Shiller, der diese Kennzahl entwickelte.

Sie versucht, die Abhängigkeit des historischen KGV von den vergangenen zwölf Monaten aufzuheben, indem sie den Kurs stattdessen mit den durchschnittlichen und zugleich inflationsbereinigten Gewinnen der vergangenen zehn Jahre vergleicht. Dadurch werden kurzfristige Schwankungen bei den Gewinnen ausgeglichen.

Ist das Shiller-KGV hoch, fallen die nachfolgenden langfristigen Renditen in der Regel schwach aus. Einer der Nachteile ist, dass es Wendepunkte nicht korrekt wiedergeben kann. Das Shiller-KGV der USA fiel über viele Jahre hoch aus, was einem Bewertungsanstieg jedoch keinen Abbruch getan hat.

Kurs-Buchwert-Verhältnis

Das KBV vergleicht den Kurs mit dem Buchwert oder Substanzwert des Unternehmens. Ein hoher Wert bedeutet, dass eine Unternehmensbewertung im Verhältnis zum Buchwert der Aktiva des Unternehmens überteuert ist. Eine Ursache hierfür könnte sein, dass künftig ein höheres Wachstum erwartet wird.

Ein niedriger Wert bedeutet, dass der Markt die Anlage nur leicht über dem Buchwert bewertet (oder gar darunter, wenn die Zahl unter 1 liegt). Diese Verbindung zum Substanzwert ist einer der Gründe, weshalb dieser Ansatz bei Anlegern so beliebt ist, die sich vor allem auf die Bewertung konzentrieren (auch bekannt als Substanzanleger bzw. Value-Investoren).

Für Technologieunternehmen oder auch Unternehmen im Dienstleistungssektor, die kaum über materielle Vermögenswerte verfügen, ist es jedoch grösstenteils irrelevant. Ausserdem können unterschiedliche Rechnungslegungsstandards weltweit erhebliche Unterschiede zur Folge haben.

Dividendenrendite

Die Dividendenrendite, also der in Prozent vom Kurs ausgedrückte Betrag, der an die Anleger ausgeschüttet wird, hat sich als nützliches Werkzeug erwiesen, um künftige Renditen zu schätzen. Eine niedrige Dividendenrendite wird mit schwächeren zukünftigen Erträgen in Verbindung gebracht.

Während die Kennzahl nach wie vor relativ nützlich ist, war sie in den vergangenen Jahrzehnten irreführend.

Ein Grund dafür ist, dass "Aktienrückkäufe" ein immer beliebteres Mittel geworden sind, um Mittel an die Aktionäre zurückfliessen zu lassen, statt Dividenden auszuschütten (Aktienrückkäufe treiben den Aktienkurs in die Höhe).

Dieser Trend wird vor allem in den USA, aber auch andernorts praktiziert. Ebenso wird die grosse Zahl der Unternehmen mit hohem Wachstum nicht berücksichtigt, die entweder keine oder nur eine niedrige Dividende auszahlen und überschüssige Liquidität lieber in das künftige Wachstum des Unternehmens investieren.

Einige allgemeine Regeln

Anleger sollten nicht einfach die Bewertungskennzahl einer Region mit der einer anderen Region vergleichen. Aufgrund unterschiedlicher Rechnungslegungsstandards und Gegebenheiten der Aktienmärkte werden Wertpapiere an einigen Märkten zu höheren Bewertungen gehandelt als an anderen.

Zum Beispiel sind Technologieaktien teurer als manche andere Sektoren, da sie mit relativ hohen Wachstumsaussichten verbunden sind. Ein Markt mit hoher Technologiesektorprägung wie die USA wird daher zu höheren Bewertungen gehandelt als etwa Europa. Bei der marktübergreifenden Beurteilung von Wertpotenzial zur Überwindung dieser Hürde muss Wettbewerbsgleichheit sichergestellt werden.

Hierfür sollte beispielsweise geprüft werden, ob der Markt teurer oder günstiger ist als in der Vergangenheit.

Für die oben genannten Bewertungskennzahlen finden Sie unsere Ergebnisse in der Tabelle oben. Diese Informationen sollten jedoch nicht als verlässlich erachtet oder als Empfehlung zum Kauf und/oder Verkauf verstanden werden. Anleger, die bei ihren Anlagen unsicher sind, sollten einen Finanzberater aufsuchen.

Schlussendlich sollten Anleger nie ausser Acht lassen, dass weder die Wertentwicklung in der Vergangenheit noch historische Markttendenzen verlässliche Indikatoren für die Zukunft sind. Wie bei jeder Anlage besteht ein Risiko für Ihr Kapital.

Die hierin geäusserten Ansichten und Meinungen stammen von Duncan Lamont, Leiter Research und Analyse, und stellen nicht notwendigerweise die in anderen Mitteilungen, Strategien oder Fonds von Schroders oder anderen Marktteilnehmern ausgedrückten oder aufgeführten Ansichten dar.

Schroders Insights: https://www.schroders.com/de/ch/asset-management/insights/